مدیر سرمایهگذاری شرکت پرتو تابان با تشریح مدل جامع ارزشگذاری «تجلی»، از معامله این نماد در سطوحی معادل ۴۵ تا ۵۰ درصد پایینتر از ارزش واقعی خبر داد. حسین رحیمی با اشاره به نادیده گرفتن پتانسیل ۱۷ معدن طلا و مس در قیمتهای فعلی تابلو، مجموع ارزش افزوده طرحهای در دست اجرای این شرکت را بیش از ۲۲۵۳۰ میلیارد تومان برآورد کرد. بر اساس محاسبات کارشناسی و با تکمیل زنجیره پروژهها، سود هر سهم این مجموعه سرمایهگذاری تا سال ۱۴۰۸ با رشدی خیرهکننده از محدوده ۱۲ تومان به ۱۵۰ تومان افزایش خواهد یافت.
گنجینه پنهان در ۱۷ معدن ارزشگذاری نشده
حسین رحیمی، مدیر سرمایهگذاری شرکت پرتو تابان، وضعیت فعلی سهام شرکت تجلی را تشریح کرد. او اعلام کرد که سهام این شرکت هماکنون با فاصلهای قابلتوجه و حدود ۴۵ تا ۵۰ درصد زیر ارزش ذاتی خود در بازار معامله میشود. نکته حائز اهمیت در این تحلیل، عدم احتساب ارزش ۱۷ محدوده معدنی در اختیار شرکت است. این معادن که عمدتاً شامل ذخایر طلا، مس و سایر عناصر حیاتی هستند، در حال حاضر به عنوان یک دارایی پنهان در قیمت سهام منعکس نشدهاند. کارشناسان معتقدند با تکمیل پروژههای جاری و شفافسازی ارزش واقعی این ذخایر ارزشمند معدنی، شکاف بین قیمت بازار و ارزش ذاتی سهم حتی بیشتر نمایان خواهد شد و دیسکانت قیمتی احتمالاً به ارقامی جذابتر و زیر ۴۰ درصد خواهد رسید.
مدلسازی دقیق بر مبنای جریانات نقدی آینده
مدیر سرمایهگذاری شرکت پرتو تابان در خصوص متدولوژی ارزشگذاری پروژهها توضیحات فنی ارائه داد. تیم تحلیلگر رویکرد خود را بر مبنای جریانات نقدی آتی و مدلسازی مشابه شرکتهای تولیدی قرار داده است. در این روش، پروژههای تجلی در زمان بهرهبرداری همانند یک واحد تولیدی فعال در نظر گرفته میشوند. تحلیلگران با اعمال یک ضریب پیبهای (P/E) فرضی و کاملاً محتاطانه، به طور مثال عدد ۵، تلاش کردهاند ارزش روز پروژهها را برای دو تا سه سال آینده در حقوق صاحبان سهام منعکس کنند. همچنین برای سالهای دورتر، جریانات نقدی خالص هر پروژه با نرخهای امروز تنزیل شده است تا تصویری شفاف و واقعبینانه از ارزش فعلی طرحها به دست آید.
تفکیک ارزش افزوده پروژههای زنجیره فولاد
رحیمی در ادامه به تشریح جزئیات مالی پروژههای کلیدی پرداخت. در بخش تولید میلگرد، برای سال جاری فرض بر این است که ۸۰ درصد تولید مربوط به میلگرد و ۲۰ درصد مربوط به کلاف باشد. این ترکیب تولید برای سال آینده به نسبت برابر ۵۰-۵۰ تغییر خواهد کرد. برآوردها نشان میدهد ارزش حاصل از این بخش به تنهایی حدود ۳۱۰۰ میلیارد تومان خواهد بود. در بخش فولادسازی نیز برنامه رسیدن به ظرفیت ۶۰۰ هزار تن در بازه زمانی سالهای ۱۴۰۵ تا ۱۴۰۸ هدفگذاری شده است. ارزش اقتصادی این بخش حدود ۲۵۰۰ میلیارد تومان محاسبه میشود. همچنین پروژه عظیم آهن اسفنجی با ظرفیت ۱.۲ میلیون تن، ارزش قابل توجهی معادل ۱۱۲۰۰ میلیارد تومان برای سهام تجلی ایجاد خواهد کرد.
خالص ارزش داراییها و برآورد هزینهها
بخش مهمی از تحلیل ارائهشده به محاسبه خالص ارزش داراییها (NAV) اختصاص داشت. طبق گفتههای رحیمی، هزینه تکمیل تمامی پروژههای در دست اجرا حدود ۱۵۰۰۰ میلیارد تومان برآورد شده است. زمانی که این رقم هزینه از کل ارزش محاسبهشده طرحها کسر گردد، خالص ارزش افزودهای نزدیک به ۲۲۵۳۰ میلیارد تومان حاصل میشود. با افزودن این ارقام به داراییهای فعلی، ارزش روز کل داراییهای شرکت تجلی به عدد قابل ملاحظه ۳۳۶۹۷ میلیارد تومان میرسد. شایان ذکر است که این محاسبات بر مبنای دادههای روز و قیمتهای فعلی شمش و محصولات زنجیره فولاد انجام شده و کاملاً مستند است.
چشمانداز سودآوری و عملکرد شرکتهای تابعه
مدیر سرمایهگذاری پرتو تابان دورنمای سودآوری شرکت را بسیار روشن ترسیم کرد. در سناریوی تدوین شده، نرخ شمش تا سال ۱۴۰۸ ثابت فرض شده و برای نرخ دلار نیز هیچگونه جهشی لحاظ نشده است. حتی با وجود این مفروضات بسیار سختگیرانه و محافظهکارانه، سودآوری تجلی از سال ۱۴۰۵ وارد مدار صعودی خواهد شد. پیشبینیها حاکی از آن است که سود هر سهم از رقم ۱۲ تومان فعلی به حدود ۱۵۰ تومان در سال ۱۴۰۸ خواهد رسید. علاوه بر این، شرکتهای خدماتی زیرمجموعه نظیر معدنکار باختر، بازرگانی معادن و واحدهای حفاری عملکرد درخشانی داشتهاند. سود حاصل از این شرکتها در سال ۱۴۰۴ نسبت به سال قبل تقریباً دو برابر شده که نشاندهنده پتانسیل بالای شرکتهای فرعی در خلق ارزش است.
***
دادههای بنیادین ارائه شده نشاندهنده یک ناکارآمدی آشکار در قیمتگذاری فعلی سهام تجلی در بازار سرمایه است. وجود “مارجین ایمنی” (Margin of Safety) بالا به دلیل عدم محاسبه ارزش ۱۷ معدن استراتژیک و همچنین فاصله ۵۰ درصدی قیمت تابلو با خالص ارزش داراییها (NAV)، این سهم را در موقعیت ویژهای قرار میدهد. رشد فزاینده سودآوری ناشی از به ثمر نشستن پروژههای فولادی و آهن اسفنجی طی سه سال آینده، محرک اصلی تغییر وضعیت بنیادی شرکت خواهد بود. به نظر میرسد بازار هنوز پتانسیل تبدیل شدن تجلی از یک شرکت پروژه-محور به یک هلدینگ تولیدی با جریانات نقدی پایدار را به درستی درک نکرده است.
